根据2006年及未来几年电力投资的预测以及影响电力设备制造业多个因素的分析，笔者认为2006年及未来几年中国电力设备制造业将呈现以下状态：2003~2007年以火电为主的电源投资是以牺牲资源优化配置来换取速度的非常态，透支了火电建设未来两三年的空间。预计2008~2010年除了拥有水电与核电等大规模替代产品的企业，发电设备企业的下滑将不可避免。
    中国要实现电源与电网的平衡，必须提高电网的输配电能力，使之能与电源规模相匹配。笔者预测，电网的变电容量在未来五年年增长率将为23％。
    核电、风电以及太阳能的发展前景已经毋庸置疑，受国家产业政策转变的影响，未来10~20年内需求增长迅速，值得我们期待。
    在侧重于输电网络建设的电力投资倾向下，全国变电容量中高压部分的比重将获得提升，高压电网设备的需求增长将超过电网投资的平均增长。笔者预测这一增长速度将达到30％。
    电网设备行业，尤其是变压器行业的成本压力在2006年难以根本缓解，但利润率仍可缓缓回升，主要是受益于产品价格的上涨。笔者认为，2005年上半年行业利润率所受到的冲击是一种极端情景，只要原材料价格不出现短期内急剧上涨，行业就有相应的时间和空间来修正产品价格，抵消成本的压力。
    因此，笔者认为全行业业绩将在未来几年保持较快增长。
    
    后来者将居上

    在电站设备制造业里，笔者把火电设备、水电设备归属于常规电站设备，核电、风电、太阳能等归属于新兴电站设备。与新兴电站设备相比，常规电站设备在2003~2004年经历了极度火爆的市场，订单大幅上升，产品供不应求，生产厂商开足马力也难以满足市场的需求。在此背景下，2005年、2006年常规电站设备制造厂商仍然面临良好的经营环境，收入与利润仍将继续增长。但如果将眼光看得更长远一些，2007年常规电站设备制造厂商将出现分化。
    由于2002~2003年的缺电形势出乎意外，其后的电源投资必然准备不足，为了尽快弥补电力缺口，近几年的电源投资基本上以建设周期相对较短的火力机组为主。根据最新统计结果预计，到2008年全国装机总容量将达到7.4亿千瓦左右，新增火电装机占比也将达到80％。
    根据笔者对2008年后电源建设的预测，平均每年新增装机容量约为3000万~4000万千瓦。这其中水电装机将占到1000万~1500万千瓦，核电装机占300万~400万千瓦，再加上风电、太阳能等其他电力装机，留给火电的市场空间仅有1500万~2000万千瓦，相比高峰期下降70％左右。这种局面的出现将直接导致2008~2010年我国火电设备行业面临需求的大幅下滑。
    从产品结构来看，2008年后火电建设必然向大容量、高参数机组演变，600兆瓦甚至1000兆瓦机组将成为主流，200兆瓦及以下机组面临淘汰的命运。笔者预测，由于有大容量机组的保证，2008年后三大动力集团的火电设备订单可保持每家500万~600万千瓦/年，但相比现在的动辄每年2000万千瓦以上的订单不可同日而语。同时，笔者对中小火电设备企业的2007年后的走势比较悲观，如果没有能够大规模运用的替代产品出现，他们将面临窘迫的困境。
    2004年底，我国水电常规机组的装机容量达到1.08亿千瓦，已超过美国跃居世界首位。未来优化电源结构，国家发改委在2008年后的电源建设中将倾向于加大水电建设的比重。根据规划，2010年和2020年我国水电装机将分别达到1.6亿千瓦和2.9亿千瓦（水电比重约为30%）左右，平均年新增装机超过1000万千瓦，远远超过1995年到2005年十年间的水电年平均装机640万千瓦。
    通过二滩、三峡电站等大型水电机组的引进技术、合作生产，以及龙滩、小湾、拉西瓦等电站水电机组的科研攻关，哈尔滨电机和东方电机在特大型水电机组的设计、制造方面能力已经有了大幅提高。由于基本占据了国内大型水电机组80％的市场份额，未来中国水电建设的大发展无疑是哈电和东电的一场盛宴。
    经过20多年来的发展，我国已建设了4个核电站，11个核电机组，共870万千瓦的核电总装机容量。由于考虑到核能安全的问题，中国核电的发展远较西方国家慢，而投资主体也一直是寡头垄断的局面，中国核工业集团与中国广东核电集团占据了大部分的市场份额。近年来由于中电投集团在国家电力公司拆分时，继承了一部分核电资产，因此也出现在核电投资领域中，但其所占比例较小。
    虽然目前我国已建成的核电机组总装机容量仅占全国总装机容量的1.6%，但随着能源危机的加深，环境保护的迫切，核电的发展前景极为乐观。国家核电自主化工作领导小组提出的关于中国核电发展的最新目标是：到2010年，在运行核电装机容量1200万千瓦，到2020年，在运行核电装机容量4000万千瓦；在建核电装机容量1800万千瓦。可以看出我国核电行业在2006~2010年期间将开始加速发展，2010~2020年间将迎来发展的黄金时期。
    以核电站1300美元/千瓦的单位造价计算，2020年以前新增核电装机容量3100万千瓦，在建装机容量1800万千瓦，2020年核电站项目投资高达637亿美元，按设备费用占项目总投资44%和设备国产化程度74.6%计算，国内核电设备生产企业在2020年前有望分享高达209亿美元的市场份额。其中核岛设备生产企业有望分享的市场份额为125亿美元，常规岛设备生产企业有望分享的市场份额为62亿美元，核电站辅助设备生产企业有望分享的市场份额为22亿美元。相关核电设备制造企业迎来了千载难逢的发展机遇。
    以前，国内建成和在建的核电机组中，近九成的核心技术及设备从国外进口，国内厂商只能提供辅助设备，或者只是个别主设备的分包商、合作制造商。以岭澳一期为例，核岛设备国产化率只有15%。现在，在秦山一期、岭澳二期、秦山二期扩建等项目中，各国内厂商参与程度较深，已能成为主设备的总承包商。国内厂商的进步不可漠视。
    在“十一五”规划中，国家提出要提高电力主要设备国产化程度。因此，国内技术领先的核电主要设备生产厂商将会大大受惠。积极推进核电建设也会使得三大动力避免陷入上一个下滑周期那样的经营窘境。
    近几年，受到石油、煤炭等传统能源价格不断上涨，以及环保意识不断提高的影响，风电的发展翻开了新的篇章。按照国家规划，我国风电装机容量在2010年将达到400万千瓦，2020年将达到3000万千瓦。预计，未来十五年我国风电装机容量年复合增长将达到25％。相比其他新能源，尤其是太阳能，风电以其相对偏低的成本有明显优势。因此，在新能源政策的推广和路径选择上，风电成为中国政府的首选，也成为除核电外的投资重点。
    就风能的产业链来看，上游原材料主要为制作叶片的玻璃纤维和环氧树脂，以及塔座、发电机所用的钢材、铜材等，这些材料比较容易获得，供应也没有那么紧张。行业的关键还是在叶片、发电机的制造以及风机的整体设计安装。而相对风电设备生产企业，从事风机的整体设计安装的厂商可能处在更为优势的地位，所占有的价值量和盈利空间更大。这种企业才是风电行业高速增长的真正代表。而部分非专业化的厂商，虽然能够分享风电增长的蛋糕，但受价值量的制约，整体业绩增长难以反映风电的速度。
    笔者在2005年曾经强调，电网薄弱一直是国内电力建设的瓶颈，“重发、轻供、不管用”形成一种惯性思维，2003~2007年电源投资的大幅增长更是加剧了这种失衡。因此，电网加大投入势在必行。
    所以中国要实现电源与电网的平衡，必须提高电网的输配电能力，使之能与电源规模相匹配。考察电网的输配电能力，我国主要采取变电容量这一指标。假设2010年电网能够实现与电源的平衡，按照1∶12的合理容载比，根据对未来五年的装机增长预测，电网的变电容量在2010年需增长至1000亿千伏安，年新增变电容量增长率为23％，对应的电网投资年增长率也应为23％。
    根据规划，国家电网公司“十一五”期间电网投资总额约为9000亿元左右，南方电网公司的投资总额在3000亿元左右，合计总投资额将在1.2万亿元左右，这样预计年均投资额在2500亿元左右。而2004年总的电网投资规模仅为1380亿元，预计2005年将达到1500亿元，那么未来五年的电网投资年均增速将高达20%。
    电网运营分为输电与配电，两者之间也存在一个比例关系。从全球范围来看，电力投资中发电占45.9%，输电占15.9%，配电（含低压配电）占38.2%。发电略低于输电加配电，而配电约为输电两倍还多。配电中，估计低压配电略多于中压配电。输电网与配电网并非完全以电压等级作为区分，但输电网主要以高电压等级构成，配电网兼顾高压与中低压。笔者预计，由于本轮电网投资主要是解决大量电源投产后的外送、全国区域电网的互联以及优化能源地区分布（西电东送），那么投资重点将更加倾向于输电网络。
    根据国家电网和南方电网“十一五”电力规划，预计到2010年，国家电网和南方电网将分别有数条特高压输电线路投入运行。其中，国家电网公司的跨区输电能力将达到4000多万千瓦，输送电量1800多亿千瓦时，跨区输送电量将比2005年增长约137%，年复合增长率约为19%。在侧重于输电网络建设的电力投资倾向下，全国变电容量中高压部分的比重将获得提升。
    笔者预计，经过“十一五”，330~500千伏及以上电压等级的变电容量比重将由2003年的8％提升至2010年的12％，220千伏电压等级的变电容量比重将由2003年的18％提升至2010年的22％。因此，在高电压等级变电容量比重提升的情景下，高压电网设备的需求增长将超过电网投资的平均增长。笔者预测这一增长速度将达到30％，相关的高压电网设备制造商，如特变电工、平高电气、天威保变、国电南瑞等可明显受益。
    在主干电网建设之外，重点城市的配网建设也被提上了日程，国家将在“十一五”期间对31个直辖市、省会城市和计划单列市的电网进行建设和改造，总投资将达2200亿元。从一些城市的电网建设来看，城市配网并不仅仅涉及中低压配电设备，而且还涉及高压配电设备，这一比例甚至达到了1∶1左右。高压配电设备主要用于建设城市外围的220千伏或者500千伏环网，部分城市例如上海已经准备将500千伏变电站引入市区。从这一点看，城市配网的建设不仅为中低压设备厂商提供了较大的市场，而且也增加了高压设备厂商的市场份额。
    
    内部扰动让人忧

    电网设备制造业虽然面临着极好的市场需求，但从整个行业来看，中国的电网设备制造企业和市场结构目前仍然处在发展期，行业内部存在不少的扰动因素。这些因素在很大程度上制约着行业的发展，尤其是国内企业的盈利前景。
    一是市场结构的差异。与电站设备制造业寡头垄断不同的是，中国的电网设备制造业的市场结构介于垄断竞争和完全竞争之间。行业内企业众多，如变压器行业就有1000多家企业，除了部分大企业之外，彼此之间并没有太大的差异，产品结构雷同，技术含量不高，行业进入壁垒低，这种结构导致行业有些过度竞争。由于过度竞争的存在，电网设备制造业即便在面临良好的市场需求环境下，其效益也难以出现根本性的好转。市场参与者众多导致的是向下纷纷杀价以获得更多的市场份额，行业利润率呈现下降趋势，向上拼命抢购紧张的原材料，使得原材料价格大幅上涨，进一步恶化行业的利润率水平。在上游与下游的夹缝中，电网设备企业往往进入到利润率不断下滑的恶性循环。
    二是付款方式导致的财务压力。笔者在观察电力设备制造业的相关企业的时候，更多的是把目光投向了市场供求和企业的产品竞争力，往往忽略了企业自身财务情况对经营所带来的影响。随着市场需求的启动，不仅仅是产品竞争力，财务状况也将决定企业能否获得更多的市场份额。
    笔者通过比较发现，电站设备企业的财务状况明显优于电网设备企业。笔者认为，造成这种状态的主要原因来自于收款方式的差异。电站设备企业一般采取的是3－3－3－1或者1－2－3－3－1的收款方式，而电网设备企业一般采取1－8－1的收款方式。收款方式的差异导致电站设备企业能在生产过程中占用客户的资金，形成大量的现金流，而电网设备企业则相反，不仅预收账款较少，而且还形成大量的应收账款，经营现金流往往为负，需要不断的对外进行短期融资。
    笔者认为，电网设备企业的这种财务特征将随着销售规模的增长继续强化，销售规模越大，应收账款和存货就越大，企业资金被占用也越大。在企业资金链不出现问题的情景下，企业的实际经营不会受到实质性影响，但一旦公司短期融资出现瓶颈，将在很大程度上影响企业销售和利润的实现，这一问题在2005年已经出现在部分电网设备企业身上。
    在电网设备企业中，笔者认为国电南瑞和特变电工的财务状况相对比较优良，销售规模的扩大不会对企业构成太大的财务压力。而许继电气、银河科技、国电南自的财务状况相对不佳，现金比较紧张，如果出现短期融资困难的话，企业可能面对订单也无力承接。
    三是原材料涨价是电力设备行业近两年面临的难题之一。电力设备行业成本构成中原材料一般占到总成本的70％左右，由于签订的都是闭口合同，在后进先出的确认方式下，合同签订到交货期间原材料价格的涨跌对企业利润率的影响相当大。2004~2005年电力设备制造所需的钢材、铜、铝等原材料均经历了较大幅度的上涨，其中变压器专用的取向硅钢涨幅更是超过了200％，对全行业利润率冲击较大。
    从2005年下半年来看，行业主要原材料的价格走势开始分化。钢材价格（包括发电机所用的非取向硅钢）大幅回落，而取向硅钢、铜、铝走势依然强劲，部分品种甚至还创出新高。根据国信证券经济研究所的预测，钢材（包括非取向硅钢）价格仍将继续回落，但取向硅钢由于供应增长有限，而需求仍在大幅增长，估计下跌可能性很小，仍将保持高位。铜价2006年上半年仍可能保持强势，下半年有下跌可能。铝价则受多重因素影响，虽然国内产能明显过剩，竞争加剧，但受氧化铝成本推动的影响，下跌空间有限。
    由于大型电力设备的生产周期基本都在半年以上，原材料价格的变动比较滞后，像2005年下半年的原材料价格变动将主要影响2006年的企业利润率。相比较而言，电站设备由于主要原材料是钢材，有色金属使用较少，因此成本下降的受益比较明显，在闭口合同的价格锁定下，2006年利润率有望走高。而电网设备行业的主要原材料取向硅钢、铜、铝等价格依然强势，成本下降空间较小。虽然电网设备行业，尤其是变压器行业的成本压力在2006年难以缓解，但利润率仍可缓缓回升，主要是受益于产品价格的上涨。笔者认为2005年上半年行业利润率所受到的冲击是一种极端情景，只要原材料价格不出现短期内急剧上涨，行业就有相应的时间和空间来修正产品价格，抵消成本的压力。
    四是电网设备企业面临外资竞争。就电站设备而言，国内经过几十年的技术积累，已经形成了相当的生产能力和市场占有率，除了抽水蓄能电站设备、燃气机组等高端产品未能有所突破外，常规产品已经达到国际先进水平，国产设备占有率超过80％。
    与电站设备行业相比，虽然国内已经形成了三大变压器厂商（保变、沈变、西变）和三大高压开关厂商（沈开、西开、平高），但其实力与已经进入中国市场的外资企业相比仍然存在较大差距，尤其是在高端产品上。例如ABB、西门子、阿尔斯通、东芝和伊林5家外资变压器企业就占据了高端变压器市场50%的份额，这个比例还有上升的趋势。
    外资企业不仅在技术、资金、品牌等方面都胜出国内企业，而且正在逐渐扩大自己的市场空间，目前主要有以下趋势：外资企业在中国的独资和合资公司总量正在增多；外资企业收购合资企业中中方股份的步伐正在加大；外资在收购兼并国内企业时更具优势；外资公司进入中国市场进入“强势”阶段。
    由于电网企业在设备选型上存在较强的路径依赖，华东、华南等电网投资重点区域对外资的偏好更加明显，加上外资企业在中国市场多年的浸淫，使得其在未来的订单争夺上仍将保持强势，市场份额可能继续扩大。虽然政府以市场换技术，扶持国内厂商的意图已经非常明显，但国内厂商要形成突破仍需较长时间。笔者看好国内未来几年高压电网设备的需求增长，但由于外资企业的存在和壮大，可能挤占国内企业应有的份额，这一点需要引起国内企业和投资者的注意。
    
    未来关注焦点

    由于2006年宏观经济走势难以把握，不少行业在2006年的增长预期有较大的不确定性。相比较而言，电力设备制造业的景气度在未来两三年内已经基本确认，电力建设的长期巨额投入将使得中国的电力设备制造企业获得历史性的发展机遇。因此，笔者建议在投资组合中增加对电力设备制造业配置的权重。对于电力设备制造业内公司的选择，笔者认为应当主要关注以
    下几个投资点。电网设备制造企业：受电网和电源投资特性的影响，电网设备制造业的增长时期比电站设备制造业更为长久，虽然不会像电网设备那样出现爆发式的增长，但未来5年20％以上的年复合增长可以使电网设备制造企业获得更为稳定和较高的评价。
    新能源：核电、风电以及太阳能的发展前景已经毋庸置疑，受国家产业政策转变的影响，未来10~20年内需求增长迅速，相关上市公司的投资机会值得我们期待。
    行业龙头企业：笔者更加看好具备行业整合能力的企业，尤其是输变电行业目前集中度仍然较低，从其长期发展趋势来看，集中度必然会逐渐提高，而充当行业整合者的企业将获得远远高于行业增长的超常规成长。
    自主创新型企业：从中长期和企业发展的角度来看，笔者更加看好具有新技术、新产品研发和生产能力的企业的竞争潜力和增长前景。